Der Vorteil einer lokalen Perspektive: Wie geht es weiter mit Europas Banken?

Wellingtons lokale Präsenz in wichtigen Finanzzentren wie Zürich ermöglicht es, massgeschneiderte Anlagelösungen auf Basis fundierter Branchenanalysen zu bieten. So lässt sich beispielsweise verborgenes Wertschöpfungspotenzial im europäischen Bankensektor aufdecken.

Die in diesem Dokument geäusserten Ansichten entsprechen jenen des Autors bzw. der Autorin zum Zeitpunkt der Verfassung. Andere Teams können andere Meinungen vertreten und andere Anlageentscheidungen treffen. Der Wert einer Anlage kann gegenüber dem Zeitpunkt der ursprünglichen Investition sowohl steigen als auch fallen. Daten von externen Anbietern werden als verlässlich erachtet, jedoch gibt es keine Garantie für ihre Richtigkeit. Dieser Inhalt ist ausschliesslich für professionelle, institutionelle oder zugelassene Anleger bestimmt.

Das derzeit weniger stabile und regional uneinheitliche makroökonomische Umfeld bietet aktiven Anlegern attraktive Möglichkeiten, eine Outperformance gegenüber dem Markt zu erzielen. Die hauseigenen Analysen und einzigartigen Perspektiven der Global Industry Analysts (GIAs) sind wesentliche Bestandteile dieses aktiven Anlageprozesses.

Unter den vielen Sektoren, die die GIAs abdecken, ist der europäische Bankensektor besonders hervorzuheben. Er steht vor erheblichen Veränderungen, geprägt von geldpolitischen Unterschieden, technologischen Umwälzungen und einer fortschreitenden Branchenkonsolidierung. Diese Entwicklungen führen zu einer zunehmenden Streuung zwischen Einzeltiteln.

Thibault Nardin, Analyst für europäische Banken, teilt hier seine Erkenntnisse über den Sektor und erläutert, wo er potenziell interessante Chancen für die Zukunft sieht.

Was steckt hinter der Outperformance des europäischen Bankensektors?
Thibault Nardin: In den letzten drei Jahren haben europäische Banken den breiten europäischen Aktienmarkt um 65 Prozent übertroffen, und seit Jahresbeginn liegt der Sektor 17 Prozent über dem Gesamtmarkt.¹

Der europäische Bankensektor hat sich bereits stark gewandelt, und weitere Veränderungen stehen bevor. Nach 15 Jahren des Schuldenabbaus und mehrerer Bankenkrisen hat der Sektor die wirtschaftliche Volatilität der letzten fünf Jahre weitgehend gut überstanden und ist heute robuster denn je. Die Rentabilität hat sich seit 2019 fast verdoppelt, die Bilanzen sind sauber, und Kapital sowie Liquidität sind reichlich vorhanden. Ich bin überzeugt, dass das Kreditrisiko in den Bilanzen deutlich niedriger ist, als der Markt vermutet, da risikoreiche Kredite in den unregulierten Nichtbankensektor verlagert wurden. Das bedeutet, dass die Erträge für längere Zeit stabil bleiben sollten und weniger anfällig für die kürzeren und häufigeren Konjunkturzyklen sind, die wir in Zukunft erwarten.

Insbesondere die Banken im Euroraum haben in den letzten fünf Jahren deutlich besser abgeschnitten als ihre Pendants ausserhalb der Eurozone. Dies ist auf die Normalisierung der Zinsniveaus und grosszügige Kapitalrückführungsstrategien zurückzuführen. In den letzten ein, drei und fünf Jahren gehörten die Gewinnanpassungen je Aktie der Banken zu den besten aller Sektoren im MSCI Europe. Die jüngste Erholung der Aktienmärkte hat diese positive Entwicklung durch die Kapitalmarktaktivitäten der Banken zusätzlich verstärkt.² Trotz der insgesamt starken Aktienperformance hat sich der Bewertungsabschlag des Bankensektors gegenüber den EU-Indizes kaum verringert und liegt aktuell bei rund 40 Prozent gegenüber dem STOXX Europe 600.

Wie schätzen Sie die aktuellen Chancen und Risiken ein?
Ich denke, dass die Phase der positiven Gewinnüberraschungen weitgehend vorbei ist – hohe Nettozinsmargen sind aufgrund sinkender Zinsen und des Drucks auf die Banken, ihre Konditionen anzupassen, möglicherweise nicht nachhaltig. Allerdings dürften anhaltend hohe Rentabilitätsniveaus und geringes Bilanzwachstum weiterhin zu hohen Free-Cashflow-Renditen führen. Das könnte Aktionärsrenditen im unteren bis mittleren Zehn-Prozent-Bereich ermöglichen und eine Wiederbelebung der M&A-Aktivitäten im Bankensektor anstossen. Mit abnehmendem Gewinnwachstum wird der Druck steigen, durch Konsolidierung oder Zukäufe neue Wachstumsquellen zu erschliessen. Insbesondere in Italien, Spanien sowie Mittel- und Osteuropa sehe ich Potenzial für eine inländische Konsolidierung. Banken könnten angesichts regulatorischer Anreize auch verstärkt Versicherungsunternehmen übernehmen.

Die technologische Entwicklung hat ebenfalls tiefgreifende Auswirkungen auf das Bankenwesen. Steigende Zinsen haben die Kapitalkosten für Fintechs erhöht, während die Rentabilität traditioneller Banken ihnen mehr Spielraum für Technologieinvestitionen verschafft hat. Die «industrielle Revolution» der KI wird zweifellos die Effizienz von Banken steigern, könnte aber gleichzeitig das Bewusstsein der Kunden schärfen und die Fähigkeit der Banken schmälern, von der Trägheit ihrer Kunden zu profitieren. Dies wird Gewinner und Verlierer hervorbringen, und die Identifikation der Managementteams, die sich am besten anpassen, wird entscheidend für langfristige Zusatzerträge sein.

Ein potenzielles Risiko für den europäischen Bankensektor sehe ich im politischen Umfeld. Hohe Haushaltsdefizite und eine erhebliche Staatsverschuldung in Europa könnten zu einer sektoralen Besteuerung führen und das Angebot privater Finanzierungen verdrängen, während Regierungen versuchen, Haushaltslöcher zu stopfen und Kleinanleger mit Staatsanleihen zu locken. Politische Unsicherheiten könnten kurzfristig auch trotz solider Fundamentaldaten die Bewertungen belasten, wie zuletzt in Frankreich zu beobachten war.

Ich beobachte auch die regulatorischen Rahmenbedingungen in der Schweiz und im Ausland genau. Für die Schweiz erwarte ich angesichts der jüngsten Herausforderungen im Finanzsektor eine Ausweitung der Kompetenzen der FINMA und eine Verschärfung der Regulierung. Es wird jedoch wichtig sein, dass die Schweizer Aufsicht sicherstellt, dass zusätzliche Anforderungen die international tätigen Schweizer Banken nicht gegenüber ihren globalen Konkurrenten benachteiligen. Insbesondere im Falle einer US-Regierung unter Trump, die wahrscheinlich den regulatorischen Rahmen für heimische Banken lockern würde.

Die Zinsen bleiben ein zentrales Thema. Europäische Finanzwerte waren oft ein starker Sektor für die Generierung von Alpha. Es ist wichtig zu beachten, dass Europa aus 44 Ländern besteht, deren Bankensektoren jeweils unterschiedlich funktionieren. Das mag der wirtschaftlichen Effizienz nicht zuträglich sein, bietet jedoch erhebliche Chancen, Fehlbewertungen und Abweichungen bei den Fundamentaldaten zu identifizieren. Ich gehe davon aus, dass sinkende Zinsen die Eigenkapitalrenditen und Dividenden der Banken in den verschiedenen Ländern zunehmend auseinanderdriften lassen, was sich in einer stärkeren Streuung der Aktienkurse innerhalb des Sektors niederschlagen wird.

Banken mit höherer Aktivasensitivität – in der Regel Banken in Spanien, Italien, Griechenland und Irland – haben davon profitiert, dass die Zinsen länger erhöht geblieben sind. Sie weisen aktuell die höchsten Free-Cashflows auf, befinden sich jedoch auf dem Höhepunkt ihrer Rentabilität und haben in den letzten Monaten die stärksten Bewertungsanpassungen erfahren. Banken mit höherer Passivasensitivität – darunter Banken in den Benelux-Ländern, Frankreich, Deutschland und Grossbritannien – verzeichnen derzeit eine schwächere Gewinndynamik, aber ich erwarte, dass sie in einem Umfeld sinkender Zinsen mit höherem Gewinnwachstum und stabiler Rentabilität rechnen können. Aus diesem Grund dürfte das Risiko-Rendite-Profil passivasensitiver Banken in den nächsten drei bis fünf Jahren vorteilhafter sein als das ihrer aktivasensitiven Pendants.